日前，老百姓大药房（603883.SH）拟以自有资金收购赤峰人川大药房连锁有限公司100%的股权一事迅速引发投资者热议。
因为，近年来，老百姓大药房在行业加速整合背景下，通过并购等多种方式扩充门店虽然取得了一定业绩增长，但在短期的增长是否能转变为长期的利益，有待观察。
同时，《商讯·公司金融》注意到，老百姓大药房的资产负债情况并不乐观。积极抢占零售药店市场份额，加快市场布局同时，内控、整合以及运营管控方面都出现了一些问题。对此，《商讯·公司金融》函至老百姓大药房，但截至发稿前尚未得到任何回复。
加速并购、抢占份额
2020年12月21日，老百姓大药房发布公告称，老百姓大药房与交易方上海骋臻企业管理合伙企业（有限合伙）、上海铂熠企业管理咨询服务中心（有限合伙）、上海歆臻营销策划服务中心（有限合伙）、济南歆骋企业管理有限公司签订《股权收购协议》，拟以自有资金收购其持有赤峰人川大药房连锁有限公司100%的股权，收购金额为人民币6.80亿元。
公开资料显示，赤峰人川大药房成立于2001年11月5日，现拥有直营门店235家、加盟店52家，主要分布在内蒙古地区。2019年的销售收入约4.18亿元，净利润0.32亿元；2020年前11个月营业收入4.01亿元，净利润0.33亿元。截至11月，资产总额2.41亿元，负债总额 1.29亿元。
本次收购没有对赌协议。但老百姓大药房需向人川大药房借款人民币0.54亿元，根据双方协商将于2021年6月10日前归还。借款偿清后，老百姓大药房再支付总价款剩余的10%。
《商讯·公司金融》通过梳理统计发现，其实，近年来，老百姓大药房通过"自建+并购+加盟+联盟"四种方法迅速扩大，门店数量飞快增加。2015年老百姓大药房上市，扩张开始提速，收购了兰州惠仁堂、扬州百信缘等各区域龙头药房。门店数量由2015年的1483家增至如今的6177家。仅2018年至2020年前三季度，老百姓大药房就进行了37次收并购，共耗资11.48亿元，控股了多家区域连锁药企。
对于老百姓大药房大肆并购扩张，东方证券认为，药店行业未来几年的成长发展仍然有很高的确定性：一方面，从产业趋势看，头部集中仍然是药店行业的主旋律，目前国内前 10 大药店的市场份额仅22%左右，仍然有很高的提升空间；另一方面，随着医药分开/药品零加成等政策的推出执行、处方外流已经成为行业不可逆的趋势，处方外流为药店行业发展带来新的销售增量。
从当下零售药店行业的发展趋势看，当下我国药店行业，已经进入数量整体饱和，但从集中度的角度看，我国药店行业的连锁化率不断提高，2011-2018年，单体药店由25.26万家下降至22.06万家；连锁药店由13.58万家上升至24.26万家，连锁化率由34.95%上升至52.37%。
从集中度提高的具体节奏来看，2017年开始出现明显拐点，增量大幅向前十家集中，2011-2016年，前十家连锁药店行业每年新增的药店数量大约占行业总增加数量的15%-25%左右，而 2017年，前十锁药店增加的数量占行业总增加数量的比重为43.99%，2018年比重为61.53%，这进一步确定了行业集中度的趋势。
从百强药店的规模上，也可以看出集中度提高的趋势。2009-2018 年，我国百强药店营收规模由529亿元增长至1814亿元，CAGR（复合年均增长率）为14.67%，占零售药店销售比重由32.15%上升至45.33%增长13.17个百分点，头部集中趋势明显。
老百姓大药房在顺应行业发展，大规模的扩张的同时，取得的短期业绩增长也属必然。2020年三度报显示，前三季度，老百姓大药房实现营业收入101.2亿元，同比增长20.91%；实现归母净利润4.87亿元，同比增长23.6%；经营性现金流量净额10.37亿，同比增长46.56%。
虽然，老百姓大药房前三季度营收、净利润双双保持20%的业绩增速，但从短期的偿债能力上来看，老百姓大药房拥有的货币资金只有10.27亿，而一年内要偿还的有息流动负债达14.10亿；同时，老百姓大药房流动资产与流动负债也略有差距，流动资产为43.89亿元，非流动资产为54.34亿元，流动性负债为45.83亿元。
商誉持续扩大
老百姓大药房在扩张道路上，因收购价远远高出并购对手的原始投资金额，甚至有不少门店还是处于连年亏损状态，也是饱受投资者质疑。
如，在老百姓大药房控股公司安徽省邻加医康复大药房连锁有限公司、安徽药膳堂大药房连锁有限公司对安徽药膳堂的收购案中，安徽药膳堂股东原始出资1080万元，共有门店16家，2017年全年营收1011.54万元，亏损80.44万元，2018年上半年营收741.39万元，亏损161.41万元。老百姓大药房最终的收购价为2500万元。
老百姓大药房控股公司安徽百姓缘大药房连锁有限公司与政通大药房签订协议，并购其控制的12家门店的业务及相关资产，并购价格为3200万元，以及接收商品价值500万元，合计3700万元。但财报显示，政通大药房2017年收入和净利润分别为2018万元、-114万元，2018年上半年收入和净利润分别为1461万元、-57万元。
同时，在一路不停的扩张，大手笔并购产生的商誉也一直是市场关注的焦点。
2020三季度报显示，老百姓大药房的商誉余额为26.90亿元，较年初增加了3.66亿元，超过前三季度归母净利润的75%，占期末总资产的24.79%。
回顾历年财报，老百姓大药房的商誉也是在高速上升。2015年-2019年，老百姓大药房的商誉余额分别为7.60亿元、12.21亿元、15.21亿元、19.87亿元、23.24亿元，占当期期末总资产的20.01%、24.87%、22.70亿元、23.42%、23.42%。对于商誉的增长，老百姓大药房在财报中几乎均表示，为新并购项目增加所致。
有投资者表示，若一旦发生商誉减值，老百姓大药房自上市以来，共计实现23.40亿元的归母净利润将“一分不剩”，甚至还会产生约3.50亿元的亏损。而且，老百姓大药房的总负债也是居高不下的，截至2020年9月末，其负债合计62.04亿元，资产负债率为57.18%。风险不可小觑。
运营管理存隐忧
老百姓大药房急速的扩张不仅导致商誉的激增，扩张过后的自身整合及运营管理也存在一定的问题。2020年以来，老百姓大药房因销售劣药、虚假宣传、哄抬物价等违法行为多次被各地市场监管部门处罚。
2020年10月30日，陕西省药品监督管理局药品抽验发现，老百姓大药房连锁（陕西）有限公司西安长安中路店售卖的炙甘草不合格 。
2020年7月，老百姓大药房连锁（上海）有限公司因销售劣药收到了上海市药监局的行政处罚决定书（沪市监徐处〔2020〕042019002137号）。处罚书显示，老百姓大药房连锁（上海）有限公司向上海老百姓益平大药房销售标示药圣堂（湖南）制药有限公司生产的批号为 180201 的“制何首乌”，经上海市杨浦区市场监督管理局监督性抽样，初检与复检均不合格。
2020年7月，广西梧州市场监督管理局网站发布老百姓大药房连锁（广西）有限公司梧州丰业花园店行政处罚决定书显示，执法人员于2020年6月23日在该药店外用药品货架上发现开塞露（生产厂家：广东恒健制药有限公司，批号190951，包装：每支10毫升，每盒20支）已拆封销售，剩余2支，该药店将上述药品拆零销售，没有登记到《药品拆零销售记录》。
5月6日，宁夏药品监督管理局网站显示，银川老百姓大药房连锁有限公司购进销售的中药饮片盐补骨脂（批号：1901229） “补骨脂素和异补骨脂素总量”不符合《中国药典》2015年版一部规定；购进销售的劣药砂仁（批号18121903）经 “乙酸乙脑脂”含量不符合《中国药典》2015年版一部规定。
3月24日，济南市市场监督管理局网站公布老百姓大药房连锁（山东）有限公司济南徐家庄店的行政处罚决定书显示，发现其在执业药师不在岗时销售处方药。2月27日执法人员对当事人进行复查，当事人逾期未改正违法行为，仍然在执业药师不在岗时销售处方药。
2月13日，据阜阳市市场监督管理局发布《阜阳市药品流通监督检查月报表（2020年1月份）》显示，该局在日常检查发现，阜南县老百姓大药房零售连锁有限公司纬一路店执业药师不在岗；阜南县老百姓大药房零售连锁有限公司纬三路店执业药师不在岗，处方药开架销售。
2月22日，甘肃省市场监督管理局网站曝光第一批价格违法典型案例显示，渭源县爱心老百姓大药房从1月22日开始借口罩等防疫用品需求激增之机，将之前售价为5元/袋（十只装）的一次性口罩，提价到10元/袋（十只装）销售，涉嫌哄抬价格。
另外，12月28日，娄底市医疗保障局在微信公众平台发布的《娄底市医疗保障局关于7起欺诈骗保及违规违约典型案例的通报（第一批）》显示，老百姓大药房连锁股份有限公司娄底乐坪西街店存在不配合检查、医保卡个人账户刷卡明细无法对应药房零售系统销售记录、开展促销活动、存放大量日化用品等问题；老百姓大药房连锁股份有限公司娄底秀石街二店存在刷医保卡销售保健品、开展促销活动、店内存放大量非医药品等问题。
