2022-04-06中泰证券股份有限公司陈鼎如对航发控制(000738)进行研究并发布了研究报告《规模效应凸显，业绩扣非高速增长》，本报告对航发控制给出买入评级，当前股价为23.12元。
航发控制(000738)
事件： 公司 4 月 1 日发布 2021 年年报，公司 2021 年实现营业收入 41.57 亿元，同比增长 18.25%，实现归母净利润 4.88 亿元，同比增长 30.67%。实现扣非归母净利润 4.66亿元，同比增长 50.17%。
营收稳步增长， 规模效应凸显， 净利润快速增长。 收入端，公司营业收入实现持续稳健增长， 2021 年实现营业收入 41.57 亿元，同比增长 18.25%，单四季度实现营业收入11.18 亿元，同比增长 3.84%，环比增长 10.28%，公司逐季营收较为均衡。 利润端， 公司 2021 年实现归母净利润 4.88 亿元，同比增长 30.67%。实现扣非归母净利润 4.66亿元，同比增长 50.17%。单四季度公司实现归母净利润 0.90 亿元，同比增长 113.80%，环比下滑 11.07%，实现扣非归母净利润 0.85亿元，同比增长 595.67%，环比下滑 13.96%。收入规模的提升使公司利润较去年有较大幅度的增长。 利润率层面看， 2021 年公司毛利率为 28.24%，比去年同期下滑 0.79pct， 净利润率达到 11.73%，同比提升 1.11%。由于全球疫情影响，公司国际转包业务规模萎缩，引起该业务毛利率大幅下滑 5.65pct，从而导致公司整体毛利率有所下滑，净利润率的提升充分表明公司规模效应凸显。
管理效率大幅提升， 研发投入持续增长。 公司 2021 年三费占比为 9.25%，同比下降2.65pct， 其中，销售费用率保持不变，管理费用率同比下降 2.39pct，财务费用率同比下降 0.25pct（ 2021 年财务费用为 22 万元，同比下降 97.53%）， 管理费用率大幅下降，表明公司管理效率大幅提升，经营状况显著改善。公司 2021 年研发费用为 1.52亿元，同比增长 4.09%，研发费用占比为 3.65%，同比下滑 0.50pct。
在手订单饱满，回款良好，经营状况持续改善。 2021 年末，公司的合同负债为 8.70亿元，同比去年增长 777.79%， 表明公司在手订单饱满。应收账款方面，公司 2021 年末为 8.37 亿元，同比去年下降 18.53%，相比 21Q3 末下降了 61.66%，表明公司回款良好，经营有望持续改善。公司 2021 年末的存货为 10.98 亿元，同比去年末增长 10.17%，相比 21Q3 末增长 7.05%，存货增速远低于公司营收的增速， 表明公司产品交付顺畅。
关联交易预增 39.38%，公司业绩预计持续高速增长。 根据公司 2021 年 12 月 29 日公告，公司 2022 年预计向关联方航发系统内单位销售产品 43 亿元，同比去年预计增长39.38%。 2019-2021 年实际向关联方航发系统销售商品的增速分别为 8.34%、 19.21%、23.65%， 同时，根据下游公司航发动力(600893)2022 年 1 月 8 日发布的公告，航发动力 2022年预计向关联方航发系统内单位购买产品 110 亿元，同比增长 36.5%。关联交易增速大幅提升， 公司 2022 年业绩有望迎来高速增长。
积极扩充产能应对下游旺盛需求。 报告期内公司完成了定增， 资产方面，项目完成后北京航科和贵州红林将成为公司的全资子公司。 同时，“航空苑”等相关设备厂房将注入上市公司体内，进一步保证上市公司资产的完整性和独立性，减少关联租赁等。业务方面，项目募集资金将用于公司从事航科发动机控制系统的各项科研生产能力建设项目，有助于公司快速有效对接“两机”专项任务，有利于公司补充短板、提升能力，支撑我国由航空大国走向航空强国的发展战略。
投资建议： 公司关联交易销售额预计大幅增长，下游需求加速释放，我们调增公司盈利预测， 预计公司 2022-2024 年收入分别为 55.56 亿元、 71.19 亿元和 88.09 亿元（2022-2023 前值分别为 54.12 亿元和 67.84 亿元），毛利率分别为 28.75%、 28.90%和29.00%，归母净利润分别为 7.00 亿元、 9.57 亿元、 12.40 亿元（2022-2023 前值分别为6.66 亿元和 8.58 亿元），对应 EPS 分别为 0.53 元、 0.73 元、 0.94 元。公司是国内从事航空发动机控制系统研制生产的龙头企业，主要业务的技术壁垒高、研发生产难度大，维持“买入”评级。
风险提示事件： 军品订单不及预期； 产品交付不及预期； 盈利预测不及预期。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国泰君安彭磊研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达80.5%，其预测2022年度归属净利润为盈利5.31亿，根据现价换算的预测PE为50.26。
最新盈利预测明细如下：
