2022-03-30 长城国瑞证券有限公司黄文忠 , 刘然对赢合科技进行研究并发布了研究报告《营业收入大幅增长，产能跨越式提升》，本报告对赢合科技给出买入评级，当前股价为 27.19 元。
赢合科技 ( 300457 )
事件：公司发布 2021 年年报：2021 年公司实现营收 52.02 亿元，同比增长 118.12%。归母净利润 3.11 亿元，同比增长 63.30%。扣非归母净利润为 2.88 亿元，同比增长 79.09%。实现每股收益 0.48 元。
事件点评：
营收增长超预期，大客户订单快速增长。2021 年公司锂电池生产设备的营业收入为 49.07 亿元，同比增长 197.02%。公司 2021 年全年新签锂电设备订单 106 亿元，2020 年公司签署锂电设备订单约 33 亿元，2021 年新签订单同比增长 221.21%，新签订单主要来自于国内外头部电池厂商，包括宁德时代、蜂巢能源、比亚迪、LG、国轩高科等，前十大客户占比超过 90%。截至 2021 年 12 月 31 日，公司合同负债 12.49 亿元，同比增长 311.48%。
毛利率下降压力较大，费用端的成本控制初见成效。2021 年公司销售毛利率为 21.89%，同比下降 9.03pct。分季度看，公司 Q1、Q2、Q3、Q4 的单季毛利率分别为 28.53%、22.64%、20.78%、20.41%，呈现逐季下降趋势。我们认为公司毛利率下降一方面源自于公司员工数量快速扩张导致的人工成本增加，另一方面源自于钢铁、铜等大宗商品价格上涨。公司通过费用控制尽可能降低毛利率下降对净利率的影响，2021 年公司的销售费用 / 管理费用 / 研发费用分别为 1.86/1.78/3.42 亿元，占营业收入比重分别为 3.57%/3.42%/6.58%，同比变动 -1.17/-1.73/-0.68pct。
资产减值进一步压降利润水平，客户结构集中有望改善应收账款质量。2021 年公司计提资产减值损失、信用减值损失共计 2.41 亿元，对公司净利润造成了较大影响，原因在于 2019 年以前公司主要面向中小锂电池企业，导致较多的应收账款坏账。目前公司账龄在 3 年以上的应收账款余额为 2.59 亿元，2-3 年的账面余额为 1.66 亿元，未来信用减值压力有所缓解。目前公司客户主要为国内外一线电池企业，信用风险较低，应收账款质量有望持续改善。
产能大幅提升，接单能力进一步增强。公司于 2021 年进行了大规模扩产，陆续新投入包括惠州东江产业园、东莞金科工业园、东莞塘厦工业园 3 个新制造基地，预计理论满产值将达到 130 亿元。截至 2021 年末，公司现有员工 7230 人，相较于 2020 年的 3543 人增长 104.06%。根据公司公告 2022 年 1-2 月，公司锂电设备出货量月均规模在 7 亿元左右，未来会有进一步提升。在下游电池厂商扩产速度加快的大背景下，锂电设备交付能力是电池企业采购时的重要参考指标，2022 年公司产能大幅扩张将提高公司的接单能力。
投资建议：
我们预计公司 2022-2024 年的净利润分别为 6.75/10.19/11.94 亿元，EPS 分别为 1.04/1.57/1.84 元，当前股价对应 PE 为 25/17/14 倍。下游动力电池需求高速增长，公司新签订单快速增加，客户集中在头部电池厂商，未来仍有较大成长空间 , 我们维持其 " 买入 " 投资评级。
风险提示：
应收账款坏账风险；原材料价格上涨风险；下游需求不及预期风险；竞争加剧风险；技术迭代风险。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，长城国瑞证券黄文忠研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为 16.38%，其预测 2022 年度归属净利润为盈利 6.65 亿，根据现价换算的预测 PE 为 26.66。
最新盈利预测明细如下：
该股最近 90 天内共有 1 家机构给出评级，中性评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 32.0。证券之星估值分析工具显示，赢合科技（300457）好公司评级为 3 星，好价格评级为 2 星，估值综合评级为 2.5 星。 ( 评级范围：1 ~ 5 星，最高 5 星 )
