就像一条严重失去平衡的大船，中国最大的核桃乳饮料制造商养元饮品（603156.SH）未来前景堪忧。
养元饮品成立于1997年，其从事生产明星产品“六个核桃”则始于本世纪初。这家经常聘请明星代言其核桃乳产品的上市公司，刚刚经历了4年的业绩动荡。从2016年以来，业绩增速忽升忽降，四年归母净利润增速均值不足2%。市值也不断创下新低，成为2018年迄今表现最差的新股之一。
养元饮品的核心产品是“六个核桃”，是一种以核桃为原材料的植物蛋白饮料，其广为人知的广告语是“经常用脑，多喝六个核桃”。经著名电视主持人鲁豫代言后，六个核桃更是进入千家万户。公开的财务数据显示，2010年，养元饮品的营收增速超过100%。
历经波折，三次冲关，养元饮品最终于2018年登陆资本市场，78.73元的发行价，是A股上市公司的高价股。不过，从估值看，发行市盈率（PE）仅为17.7倍，远低于彼时食品饮料行业50倍的PE。这让不少的投资者怀揣财富梦想，养元饮品“补脑”又“赚钱”。
遗憾的是，养元饮品上市就“翻脸”。这家由一帮“老人”组建，上市后依然由这些老人掌控船头的上市公司——事实上的管理层控制，失去了过往的激情，这让公司的管理低效且缺乏活力。业绩增速高位快速滑落，股价上市即进入漫长的下跌通道，迄今跌幅近30%。
这并不妨碍养元饮品的豪放分红。在2018财年度进行了10派30转4的大手笔分红后，这家公司2019财年度再次推出10派20转2的分红方案，2019年的分红比率高达78%。
谁拿走了养元饮品的分红
4月17日，发布了2019年年度报告的同时，养元饮品还推出了其分红方案。根据公告，养元饮品拟向全体股东每10股派发现金红利20元并转增股本2股，现金分红比例78.25%，本次实际分红21亿元。
大部分的分红将流向姚奎章、李红兵，以及范召林等公司管理层。公开披露的信息显示，姚奎章，为公司董事长，河北省人大代表；李红兵为副董事长、副总经理；范召林为公司董事总经理，范本人还是衡水政协常务委员；其他重要股东还包括了担任公司董事、副总经理的邓立峰，董事、财务负责人邢淑兰，董事、监事会主席朱占波，原公司董事李志斌等。
持股数量最多的，是姚奎章、范召林以及李红兵，三人直接以及间接合计持有养元饮品53%的股份。这意味着，上述21亿元的巨额分红，其中11.2亿元流入了姚奎章、范召林、李红兵等管理层股东的腰包。
另据2018年财报数据，当年养元饮品大手笔现金分红22.6亿元，上述三人直接以及间接持股比例同样约53%，这意味着超过12亿元的现金分红落入姚奎章、范召林以及李红兵腰包。
过往两年，姚奎章、李红兵、范召林为代表的公司管理层累计从上市公司获得现金分红超过23亿元。
这远远超过了管理层在上市公司获得的薪酬水平。财报数据显示，2019年，养元饮品有公开披露资料的管理层（含姚奎章、李红兵、范召林、邢淑兰等），合计从上市公司获得的薪酬仅为389.75万元，两年仅为731万元。其中，姚奎章的薪酬为18万元，范召林125万元，李红兵仅10万元。管理层的薪酬与巨额分红形成鲜明对比。
遗憾的是，大手笔分红的背后是这家公司低迷的业绩。
低“谜”的业绩
2019年，养元饮品实现营收75亿元，一夜回到解放前。这一数据仅为2013年的水平。
养元饮品在2018年上市之前，就曾经饱受质疑，历经IPO三度冲关，其被质疑最多的便是增长乏力、长期盈利能力存疑、产品单一，以及因“虚假宣传”官司缠身。
通过上述图表也不难发现，养元饮品2010年的收入不足11亿元，2013年就迅猛增长至74亿元。公司并未披露2011-2012年的收入状况，但是依据上述数据，简单测算发现，其2011-2013年期间的复合增长率高达89%。
然而，如我们所看到的，这家公司此后的营收增速戛然滑落，从89%快速降低至10%左右，直到如今的负增长。
谜一样的营收数据，背后是产品销售的低迷。养元饮品旗下的明星产品“六个核桃”2016年销量约为94万吨，很快下降至2019年的77万吨，下降近两成。
与之形成鲜明对比的是，这家公司铺天盖地的广告和市场推广。从2016年以来，养元饮品的销售费用稳定在10亿元以上，其中一半以上流向了广告以及市场推广。
尽管销售费用不低，公司营收并未增长，数据看，销售费用占营收的比重从2015年的10.1%，上升至2019年的14.4%，上升4个百分点。同期销售收入却从2015年的91亿元，下降至2019年的75亿元，下降幅度18%。
尴尬的数据反映了一个现实，或者产品缺乏创新，消费者逆反，或者广告营销策略失当，这导致了经营的低效率。
养元饮品的产品过度单一，核桃乳（六个核桃）对公司营收的贡献近乎100%，这影响了公司长期业绩表现。从公司官网显示资料看，其品牌产品，清一色的核桃乳，发生变化的更多是其“包装”，或者名称。
这并不新奇，研发在养元饮品地位并不充分。2019年，养元饮品宣传期研发费用增长翻倍，不过5700万元，仅为其2019年全部销售费用的5%多一点，占营收的比重则不足1%。
种种迹象最终导致了这家公司过往4年动荡的业绩，忽升忽降，股东回报率一年比一年低。
一起来看一下这家公司过往四年动荡的业绩，营收和归母净利润，这让投资者很难找到这家公司未来的业绩准绳。
净资产收益率逐年下滑。2013年，曾经高达102%，到了2019年，仅为22%。
低迷的市场前景以及不稳定的产品销售增长，导致了公司在营销等方面开支的压力加大，这会反过来进一步吞噬这家公司的盈利能力，更让其长期增长前景蒙上阴影。
机构对于这家公司2020年的业绩前景表示悲观。据Wind一致预测，养元饮品2020年营收将会进一步下滑16%，并导致其归属于母公司净利润下降13%。
根据公司最新公布的一季度财报，养元饮品归母净利润大幅下滑38%，当然，这有新冠疫情的影响。
一家细分领域的龙头消费品公司，业绩如此糟糕，让投资者有充分的理由质疑这家公司的公司治理是否合理。
低效缺乏活力的公司治理
如前所述，尽管公司营收、净利润增长低迷，股东回报率也在逐年下降，但是投中网发现，从2018年上市以来，这家公司的理历届没有一次出现过董事会成员对于公司业绩的质疑。
非常重要的原因，在于公司的董事会与管理层高度一致。9名董事会成员，6名公司董事，3名独立董事。6名公司董事成员：姚奎章、范召林、李红兵、邢淑兰、邓立峰、夏君霞均在公司担任从总经理，到财务负责人在内的不同职务，从经营，到财务，再到内部审计，姚奎章、范召林、李红兵完全控制着这家公司的经营和方向。姚奎章表面不在经营层，实际掌控着这家公司的经营，是实际控制人，直接间接拥有28%的比例。
既然，董事会成员与经营层高度一致，作为股份公司治理基石的代理制，失去了实际的存在意义，任何对于管理层的质疑，也就意味着董事会的自我否决。
再看养元饮品的三位独立董事会成员，霍军生、马爱进为食品领域专家，于雳出身财务，三位独立董事成员过往经历都不足以表明其能够在公司经营、治理方面对于上市公司带来多大的改善。过往两年，三位独立董事成员也从未在董事会上对公司的业绩有过质疑。这与外部股东、媒体对于养元饮品的低迷的业绩增长、高企的营销费用、逐年下滑的股东盈利能力等多有批评形成了鲜明对比。
从分红看，较高的现金分红比例，尽管有助于回馈股东，但是从现金分红的流向来看，绝大多数流向了养元饮品的管理层股东。与较大的现金分红比率形成对比的是这家公司极其低迷的业绩。对比鲜明的数据，折射了这家公司在治理层面较大的问题，管理层缺乏足够的动力改善其业绩表现，或者在产品的布局、研发方面有更大的进取心。
还有一个事实不得不承认，以姚奎章、范召林、李红兵为代表的养元饮品股东，其持股主要是在上市之前形成。
投中网统计发现，除了上市以后的增减持形成的股份变动，姚奎章、范召林、李红兵等人，位列上市之初前十大股东，合计占比71.46%。这意味着，管理层核心成员以市值衡量的财富就接近了200亿（未考虑后续增减持）。
如果以2019年末持股数量推算，姚奎章、范召林、李红兵三人持股比例分别为27,54%、12.9%、12.9%，根据最新交易日公司总市值280亿测算，上述三人的财富总额分别为，77亿元、36亿元、36亿元，合计149亿元。
巨额的财富效应，再加上绝对控制董事会所形成的的高额分红，养元饮品的管理层显然已经没有了任何的前进动力。
最新交易日，养元饮品股价收于26.57元，涨幅0.34%，总市值280亿元。
